在加拿大央行 4 月的利率宣布前一周，行长蒂夫麦克莱姆(Tiff Macklem)和央行六位副行长在渥太华央行大楼会议室开会，讨论即将做出的决策。

货币政策讨论有严格的禁止电子设备规则，因此理事会成员将手机留在了外面。

当他们进入会议室时，世界仍在应对美国总统川普一周前发布的“解放日”声明的冲击。川普威胁对数十个贸易伙伴征收两位数关税，引发金融市场剧烈波动。

“很明显，过去一个半小时的讨论——从智力上讲很有趣，但实际上并没有真正应对当下的情况。”

这一情形并非麦克莱姆这一年中唯一需要应对的突发状况。这一年，美国在保护主义方面的激烈但不稳定的政策摇摆，让加拿大措手不及。而未来也不太可能平静。加拿大将面临美墨加协定(USMCA)的审查，可能结果从乳制品市场准入等小幅调整，到美国完全退出三边协议。

美国贸易代表本周表示，他将在谈判中“保持总统的选择权”，同时推动加拿大和墨西哥作出让步。鉴于美国贸易政策多变——总统多次威胁、实施、暂停、削弱或增加对加拿大关税——未来谈判不太可能像传统谈判那样进行。

尽管如此，麦克莱姆表示，他从贸易战初期的混乱中学到了一个重要教训：

“我们不能对最新消息反应过度。”

加拿大央行的政策应对

加拿大央行在过去一年经历了深刻的不确定性，其政策调整呈现断断续续的节奏。为缓冲美国关税带来的冲击，央行在第一季度两次降息;随后在夏季暂停，观察贸易中断对经济的影响，以及对通胀和经济增长、就业的潜在风险。

9 月和 10 月，央行又两次降息，并在年底再次按兵不动，将政策利率维持在 2.25%。

这一年，大部分时间里，麦克莱姆和团队几乎是“无地图”应对局势。

鉴于美国贸易政策摇摆不定，央行选择不发布通常用于指导货币政策的基准经济预测，而是在第二季度和第三季度的《货币政策报告》中发布一系列上行与下行情景预测。每种情景假设美国关税政策不同，经济结果从深度衰退到强劲反弹不等。

麦克莱姆表示：“我很想回到发布预测的做法上来，但现实情况是不可能提供一个中央预测，而且尝试判断我们位于哪两个情景之间也没有帮助。”

最终，2025 年加拿大经济表现优于许多人的预期，央行在 10 月恢复发布中央预测。第二季度，由于对美出口骤降，GDP 出现急剧收缩;但第三季度经济反弹，使加拿大躲过衰退。

失业率仍然偏高，尤其是年轻人和受高关税行业影响的工人。但过去三个月，新增就业约 18 万人，失业率略有下降。

尽管存在美加关税、加拿大反制关税以及供应链分裂，但消费者物价并未大幅上涨。过去一年总体通胀保持在央行 2% 目标附近，而央行更能反映当前价格压力的核心通胀约为 2.5%。

加拿大经济的韧性因素

麦克莱姆将加拿大经济整体韧性归因于几个因素，其中最重要的是川普给予符合 USMCA 原产地规则的加墨产品的关税豁免。这让大部分加拿大产品仍可免关税进入美国，使加拿大对美出口的平均有效关税率约为 6%，虽高于去年的几乎零关税，但在美国所有贸易伙伴中仍属最低。

贸易战最大影响集中在少数面临特定行业关税的产业：钢铁、铝、汽车和林产品。

加拿大企业也在适应变化。虽然对美出口大幅下降，但对其他国家的出口有所增加。麦克莱姆表示：“当你 75% 的贸易依赖美国时，很难轻易替代。但我们听到的企业反馈是，他们尚未大规模开拓新外部市场，但能向已有客户出口更多。”

利率政策与前景

随着经济持续增长、通胀总体可控，央行表示当前 2.25% 的政策利率“差不多合适”。金融市场普遍认为，央行将在明年上半年维持利率不变，债券交易员押注下一次政策调整可能在秋季加息，而非降息。

麦克莱姆重申，根据当前对经济走势的评估，政策利率似乎“差不多合适”。但他指出，不确定性仍然高企，若有必要，央行愿意向任何方向调整利率。他说：“我们需要对预测保持谦逊。”

近期最大风险是明年的 USMCA 审查。川普政府本周表明，加拿大若希望协议续签，需要在乳制品市场准入和数字流媒体规则上作出让步。同时，美国贸易代表表示，将加强除汽车以外行业的原产地规则，并要求三国在关税、出口管制和外国投资方面进一步协调，这可能对加拿大供应链产生重大影响。

麦克莱姆还提到人工智能热潮带来的风险：AI 热潮推动股市上涨和数据中心投资，尤其在美国。“AI 热潮可能被过度炒作，一旦美国经济急剧放缓，影响也会波及加拿大;另一方面，如果加拿大企业未能采用新 AI 技术，将削弱竞争力，经济表现不佳。”

结构性调整与央行角色

如果加拿大央行在未来几个季度维持 2.25% 利率，将是经历多年的极端利率和快速政策调整后的重大变化。疫情期间央行将利率维持在零附近，2022 和 2023 年为应对 40 年来最大通胀，曾连续加息 10 次;2024 年夏季又连续降息 9 次，将利率降至现水平。

麦克莱姆表示，虽然政策利率回到疫情前水平，但加拿大经济并未进入新常态，而是处于重大结构性调整中。他说：“加拿大与美国的自由贸易时代结束了。我们需要调整。坦率地说，经济正处于关键转折点，我们所走的道路将决定未来的繁荣。”

在此过程中，央行只能发挥辅助作用。贸易中断会推高价格，央行的主要职责是保持通胀可控，而某些政策杠杆不在其掌控范围内。要减少对美国的依赖，加拿大需多元化贸易伙伴，鼓励企业投资提高生产率的设备，并吸引大量外资，即使不能保证美国市场的优先准入。这更多依赖联邦和省级财政政策，而非货币政策。

麦克莱姆表示，这一方面已有积极进展：“美国保护主义威胁激发了全国新的政策动力。联邦和省政府正在快速响应，拓展内部市场、多元化贸易、增加投资，包括公共投资和激励私人部门投资。”

“执行这些计划仍有大量工作要做，执行速度和效率将决定政策对加拿大经济的影响……另一个关键因素是私营部门的响应。”